Ένα κούρεμα... καρφάκια, παρακαλώ.

του Γιώργου Προκοπάκη

Είναι προφανές ότι η (λογιστική τουλάχιστον) μείωση του χρέους είναι επιθυμητή. Τις τελευταίες μέρες βλέπουμε «αντίσταση» από την ελληνική πλευρά (π.χ., Σάλλας, ΣΕΒ), ενώ οι υποτίθεται πολύ εκτεθειμένες γαλλικές τράπεζες εμφανίζονται πρόθυμες για καθύ κούρεμα. Θα επιχειρήσω να το εξηγήσω.

Οι καλοί λογαριασμοί...

Τα ομόλογα τηρούνται σε (κυρίως) δύο λογαριασμούς:

Ø      AFT (available for trade) – διαθέσιμα προς πώληση/διαπραγμάτευση. Τα ομόλογα αποτιμώνται στην τρέχουσα τιμή των αγορών (marked-to-market)

Ø      HTM (held to maturity) – διακράτηση μέχρι τη λήξη. Τα ομόλογα αποτιμώνται στην τιμή την ημέρα εισαγωγής στον λογαριασμό

Με στοιχεία Μαρτίου 2011, οι ελληνικές τράπεζες εμφανίζονται να έχουν περίπου 6% των ομολόγων στον AFT, άρα καταχωρισμένα στις τρέχουσες τιμές (κάπου 40% της ονομαστικής). Το 60% περίπου είχαν περάσει στον HTM από την έκδοση των ομολόγων (λογιστικά στο 100% της ονομαστικής αξίας), ενώ το υπόλοιπο είχε περάσει λίγο πριν από τα stress tests του 2010 (τιμές περί το 70% - 75% της ονομαστικής). Η μέση τιμή των ομολόγων στα βιβλία των ελληνικών τραπεζών εκτιμάται περίπου 80%-85%. Είναι εμφανές ότι (κατά μέσο όρο πάντα), ειδικά αν συνεκτιμηθεί το φορολογικό όφελος από τις ζημίες, το κούρεμα 21% του Ιουλίου είναι από γλυκό έως απορροφήσιμο. Μεγαλύτερο κούρεμα σημαίνει ζημία και σημαντική μάλιστα.

Αντίθετα, οι ευρωτράπεζες είχαν πάντα σε μεγάλο ποσοστό τα ελληνικά ομόλογα στον AFT (με μεταφορές μέσα-έξω στον HTM πριν τα stress tests, στο κλείσιμο λογιστικών τριμήνων, κλπ). Αυτό σημαίνει ότι ένα μεγάλο ποσοστό του όποιου μελλοντικού ελληνικού κουρέματος έχει ήδη ενσωματωθεί. Θυμίζω ότι η δική μας Εμπορική Τράπεζα ανακοίνωσε (λογιστικά) κέρδη με την αποτίμηση των όποιων ομολόγων κρατάει στις αξίες που προέκυπταν από τη συμφωνία του Ιούλη! Εκτός από την αντίδραση των ελληνικών, τα παραπάνω εξηγούν (εν μέρει) και την «προθυμία» τελικά ευρωτραπεζών να παίξουν σε μεγάλα κουρέματα.

Αυτή η άτιμη η διακυβέρνηση τι σου κάνει...

Ο εποπτικός οργανισμός των ευρωτραπεζών (ΕΒΑ), μόλις έθεσε τον πήχυ του δείκτη Κεφαλαιακής Επάρκειας Tier Core 1 σε 9% από 6% (που ήταν στα stress tests του Ιουνίου). Η πρακτική συνέπεια αυτής της (κανονιστικής) απόφασης είναι:

Για δείκτη 6% οι απαιτήσεις επανακεφαλαιοποίησης καμιά 40αριά ευρωτραπεζών ήταν συνολικά περίπου 45 δισ χωρίς ελληνικό κούρεμα. Για δείκτη 9% οι απαιτήσεις αυτές για κάπου 65 ευρωτράπεζες γίνονται περίπου 194 δισ χωρίς ελληνικό κούρεμα. Σε κάθε μια από τις περιπτώσεις ένα βαθύ ελληνικό κούρεμα της τάξεως του 60% προσθέτει στις απαιτήσεις επανακεφαλαιοποίησης περίπου το ίδιο ποσόν, της τάξεως των 40-45 δισ.

Με το δείκτη στο 9%, οι ελληνικές τράπεζες (οι έχουσες κυπριακή έδρα δεν συμπεριλαμβάνονται – καημένε Χριστόφια!) χρειάζονται κεφάλαια κάπου 6.7 δισ πριν οποιοδήποτε κούρεμα (και όλες οι άλλες ευρωτράπεζες τα υπόλοιπα 188 δισ). Με βαθύ ελληνικό κούρεμα 60%, το σύνολο των πρόσθετων 44 δισ που απαιτούνται κατανέμονται ως εξής: περίπου 28.5 δισ ελληνικές τράπεζες και 15.5 δισ σε 60 ευρωτράπεζες (συμπεριλαμβανομένων των κυπριακών).

Από τη στιγμή που οι απαιτήσεις Κεφαλαιακής Επάρκειας ανεβαίνουν, το ελληνικό πρόβλημα γίνεται οριακό για το ευρωτραπεζικό σύστημα. Από τη στιγμή που ένα κάποιο σοβαρό κούρεμα αποφασισθεί, η βαθειά έως εν χρω κουρά είναι ιδιαίτερα ελκυστική. Το πού θα σταματήσει εξαρτάται από άλλους παράγοντες.

Τα παραπάνω εξηγούν αυτό που απέμενε όσον αφορά την αντίδραση των ελληνικών τραπεζών και την προθυμία, τελικά, των ευρωτραπεζών.

Όλα μαζί τα παραπάνω εξηγούν και τα κατά καιρούς σχόλιά μου, εδώ και πολύ καιρό, σχετικά με την υποτίθεται ριζοσπαστική αντιμετώπιση του προβλήματος μέσω της επανακεφαλαιοποίησης των ευρωτραπεζών: λύνει εν πολλοίς ένα ευρωπαϊκό πρόβλημα αλλά αφήνει την Ελλάδα έκθετη.

Κραυγές και μπρα-ντε-φερ

Η επακεφαλαιοποίηση των τραπεζών μπορεί να γίνει με κεφαλαιακή ενίσχυση από τους μετόχους (και τις αγορές) ή από το κράτος (με την υρεία έννοια, ελληνικό δημόσιο ή EFSF). Όσον αφορά τις ευρωτράπεζες, πλην εξαιρέσεων (π.χ., bad banks), οι επιπτώσεις βαθείας κουράς του ελληνικού χρέους είναι αντιμετωπίσιμες. Η ΒΝΡ ας πούμε, δεν θα βάλει συνεταίρο τον Ρεγκλινγκ ή τον Σαρκοζί για 2 δισ. Οι ελληνικές τράπεζες όμως είναι πρακτικώς αδύνατον να επιβιώσουν χωρίς κρατικό (με την ευρεία έννοια) χρήμα. Οι Σάλλας, Λάτσης, Κωστόπουλος θα δώσουν τα κλειδιά. Ή στο διάστημα των έξι ή εννέα μηνών που θα δωθεί για την επανακεφαλαιοποίηση θα προχωρήσουν σε ραγδαίες αναδιαρθρώσεις ενεργητικού, τέτοιες που ναι μεν θα σώζουν τη μετοχική αξία των σημερινών μετόχων (μεγάλο μέρος της τουλάχιστον) αλλά στο όριό τους θα καθιστούν τις τράπεζες αδιάφορες έως επιζήμιες στην αναπτυξιακή προσπάθεια. Αδιάφορες γιατί τράπεζες που δεν δίνουν δάνεια απλώς δεν συμμετέχουν στον αναπτυξιακό κύκλο.

Η πρόσφατη παρέμβαση Σάλλα και η μελέτη του ΣΕΒ είναι «πειραγμένες» από το ενδιαφέρον των νυν μετόχων και στελεχών των τραπεζών. Μια λαϊκιστική προσέγγιση θα έλεγε «σκασίλα μας, τσακίστε τους». Πέραν του ότι τις τράπεζες τις χρειαζόμαστε ως οικονομία, υπάρχει και το ζήτημα ότι επί πολλά χρόνια, ακόμη και οι ιδιωτικές τράπεζες, λειτούργησαν σε αγαστή συνεργασία με το κράτος για να φορτωθούν τα ομόλογά του, τα έντοκα γραμμάτιά του, να δανείσουν με ευνοϊκούς όρους ακόμη και σε περιόδους ασφυξίας τα Ταμεία και τις ΔΕΚΟ. Το μαφιόζικο κράτος δεν θα είχε πρόβλημα να ξεφορτωθεί τους πρώην συνεταίρους του. Πρέπει όμως να ζυγισθούν οι επιπτώσεις στην οικονομία και στο επιχειρηματικό περιβάλλον. Δεδομένου ότι, στην περίπτωση κρατικοποίησης τραπεζών μετά από μερικά χρόνια θα επανιδιωτικοποιηθούν, ίσως ένας διακανονισμός μελλοντικής συμμετοχής των άμεσα θιγομένων να όριζε μια λύση “best compromise”.

Το τραπεζικό δια ταύτα

Όποια κι αν είναι η κατάληξη σχετικά με το κούρεμα, θα υπάρξει ένα χρονικό διάστημα έξι έως εννέα μηνών για την επανακεφαλαιοποίησή τους. Για την επανακεφαλαιοποίηση και κρατικοποίηση, η Ελλάδα θα φορτωθεί νέο χρέος. Θεωρητικά το «νέο» χρέος αυτό είναι προσωρινό. Εάν η χώρα ορθοποδήσει και γίνει δυνατή η επανιδιωτικοποίηση των τραπεζών, τα σχετικά κεφάλαια ανακτώνται και, ανάλογα πώς θα έχουν πάει τα πράγματα, με σημαντικό όφελος από υπεραξίες.

Οι όποιες κυβερνήσεις από την Τετάρτη 26/10 μέχρι το 2014-2015 πρέπει να έχουν ένα ενιαίο και συνεκτικό πλάνο για τις παρεμβάσεις που απαιτούνται και τις εξελίξεις στο ελληνικό τραπεζικό σύστημα. Το ζήτημα της διασφάλισης των καταθέσεων, όσο κι αν είναι αυτό που ενδιαφέρει τον πολύ κόσμο, είναι το μικρότερο από τα προβλήματα.

Η θέση του ΣΕΒ, εδώ